政治染指美联储罗伯特·鲁巴罗

政治染指美联储罗伯特·鲁巴罗

从20世纪80年代初直到2008年9月金融危机爆发,美联储似乎一直在调整其主要短期利率——联邦基金利率。


其政策主要由三部分组成:名义利率要比通货膨胀率上升更快;实体经济走强就提高名义利率;以及名义利率趋向长期正常值。

据此,你就可以从长期平均联邦基金利率推断正常利率。1986年1月至2008年8月间,平均通货膨胀率为2.5%(基于个人消费支出平减指数),这意味着平均真实利率为2.4%。

长期正常真实利率可视为实体经济的突生性质(emergent property)。从投资和储蓄的角度讲,经济均衡即低安全真实利率(它为投资者提供了低成本信用)所带来的好处与高真实利率(它意味着储蓄者回报较高)所带来的好处之间达到平衡。

在大衰退期间,联邦基金利率陡然下降,到2008年年底,已经达到近零水平。从危机的深度看,这是合适的。但人们没有料到的是,联邦基金利率会在近零水平上维持如此之久,一直到时任美联储主席伯南克2014年1月任期届满时还没有变化。

美联储的长期低利率政策,以及作为补充的量化宽松,具有误导性,因为经济早已复苏,至少从失业率情况看是如此。


政治染指美联储罗伯特·鲁巴罗

名义联邦基金利率直到2016年年底才开始走上升高趋势,从时任主席叶伦开始,并在2018年12月逐步上升到2.4%,此时主席已经换成了鲍威尔。在直到2016年年底的整个时期,真实联邦基金利率水平为负,远低于长期正常值。

很难认为今天的名义联邦基金利率2.4%属于高水平。通货膨胀率为1.7%,因此真实联邦基金利率只有0.7%。

但美联储的“高”利率政策受到华尔街的猛烈抨击,认为这是一个错误,造成了2018年年底至2019年年出的股市下跌。许多财经评论家指出,美联储应该停止货币政策“正常化”,并最终转向降息。

特朗普视股市为指标

如果你只关注刺激股市的话,这样的看法算不上疯狂。一般地,降息确实会降低债券真实回报,从而刺激股市。但这并不意味着好经济政策永远都是降息,而美国总统特朗普似乎正是这幺想的。

特朗普将股市表现作为自己的业绩的一个指标,这已不是什幺秘密。但看到美联储也加入了降息时尚仍然令人吃惊。2019年年初,美联储表示它将暂停升息,如今又释放信号要在近期进行一系列降息操作。

包括我在内的一些人,无法理解美联储突然转向如何与其1984年至金融危机期间的一致的货币政策相洽。

尽管如此,鲍威尔试图证明,转向降息与此前的政策是一致的。

首先,他指出(在我看来是正确的),通货膨胀仍然受到很好的控制。其次,他认为经济前景要比低失业率和最近强劲的真实GDP增长所表明的情况更加萎靡。这也不无道理,如果考虑到特朗普的贸易战和全球增长前景恶化的话。

受外压而降息有风险

即便如此,这并不意味着利率应该在经济真的表现出弱势之前就降低,我没有找到美联储应该“未雨绸缪”应对实体经济放缓令人信服的证据。

因此,危险在于美联储将因为外部压力而去削减利率,认为只需要以似乎指向未来增长会放缓的变量,就能为降息找到理由。

鲍威尔没有提到(至少我没有听到他提到)名义和真实联邦基金利率仍远低于正常值这一事实就很能说明问题。(这一偏离在其他一些发达国际的利率上表现得更加明显,比如德国和日本。)

恢复正常的渴望应该仍能给利率造成上升压力,一如2016年12月至2018年12月的利率上升期。事实上,正是伯南克一开始没有启动正常化过程,给叶伦和鲍威尔造成了不必要的困难。

我的观点是,2019年偏离正常化的变化主要是因为去年12月对进一步升息的激烈反对,令人瞩目的是,当时的反对声主要就来自股市分析师和特朗普政府。

央行独立性的全部意义,正在于将重要决策者与这些影响相隔离,从而制定可信的货币政策。我们在20世纪80年代初便学到了这一点,时任美联储主席保罗·沃尔克(Paul Volcker)将联邦基金利率升高到了遏制通胀所要求的水平。当然,一个很大的区别在于里根总统支持沃尔克,而特朗普则是鲍威尔的主要对头。

因此,鲍威尔的挑战是在不断增加的政治压力面前,保持沃尔克式的纪律和独立性。此时此刻,他的成功机会并不大。

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